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Intervention stérilisée Qu'est-ce qu'une intervention stérilisée? Une intervention stérilisée est l'achat ou la vente de devises par une banque centrale pour influencer la valeur d'échange de la monnaie nationale, sans changer la base monétaire. L'intervention stérilisée comprend deux opérations distinctes: 1) la vente ou l'achat d'actifs en devises; 2) une opération de marché ouvert impliquant l'achat ou la vente de titres du gouvernement des États-Unis (de la même taille que la première). L'opération de marché ouvert compense ou stérilise efficacement l'impact de l'intervention sur la base monétaire. Si la vente ou l'achat de la monnaie étrangère n'est pas accompagnée d'une opération de marché ouvert, elle équivaudrait à une intervention non stabilisée. Les données empiriques suggèrent que l'intervention stérilisée est généralement incapable de modifier les taux de change. Intervention stérilisée Considérons un exemple simple d'intervention stérilisée. Supposons que la Réserve fédérale s'inquiète de la faiblesse du dollar face à l'euro. Elle vend donc des obligations libellées en euros d'un montant de 10 milliards d'euros et reçoit 14 milliards de dollars de la vente d'obligations. Depuis le retrait de 14 milliards du système bancaire à la Réserve fédérale affecterait le taux des fonds fédéraux. La Réserve fédérale procédera immédiatement à une opération de marché ouvert et achètera 14 milliards de bons du Trésor américain. Cela injecte les 14 milliards de dollars dans le système monétaire, en stérilisant la vente des obligations libellées en euros. La Réserve fédérale, en effet, mélange également son portefeuille d'obligations en échangeant des obligations libellées en euros pour les bons du Trésor américains. Le département du Trésor des États-Unis est chargé de déterminer le taux de change des nations et, à cette fin, il maintient le Fonds de stabilisation des changes. Qui est un portefeuille d'actifs libellés en devises et en dollars. La Réserve fédérale a également un portefeuille de devises étrangères dans le même but. L'intervention sur taux de change est effectuée conjointement par le Trésor et la Réserve fédérale. L'un des principaux outils utilisés par la Réserve fédérale pour influencer la politique monétaire est son objectif pour le taux des fonds fédéraux, qui est fixé par le Comité fédéral de marché ouvert principalement pour atteindre les objectifs nationaux. Comme la Réserve fédérale ne permettrait jamais à ses activités d'intervention d'avoir un impact sur ses opérations de politique monétaire, elle utilise toujours une intervention stérilisée. Les banques centrales de grandes nations telles que la Banque du Japon et la Banque centrale européenne qui utilisent également un taux d'intérêt à court terme comme objectif opérationnel à court terme, stérilisent également leurs interventions monétaires. La BCE devrait encore assouplir la politique monétaire. L'inflation à 0,8 dans la zone euro est inférieure à l'objectif de près de 2, et le chômage reste élevé dans la plupart des pays. Dans les conditions actuelles, il est difficile pour les pays périphériques de ramener leurs coûts jusqu'au bas niveau concurrentiel international qu'ils doivent faire. Si l'inflation est inférieure à 1 zone euro, alors les pays périphériques doivent subir une déflation douloureuse. La question est de savoir comment la BCE peut se libérer, puisque les taux d'intérêt à court terme sont déjà proches de zéro. La plupart des discours en Europe portent sur des propositions pour que la BCE entreprenne des opérations d'assouplissement quantitatif (QE), en suivant la voie de la Fed et de la Banque du Japon, en augmentant la masse monétaire en achetant les obligations gouvernementales des pays membres. Ce serait une réalisation de l'idée de Mario Draghis sur les transactions monétaires directes (OMT), annoncée en août 2012, mais qui n'a jamais été utilisée (De Grauwe et Ji 2013). QE présenterait un problème pour la BCE que la Fed et les autres banques centrales ne font pas face. La zone euro n'a pas d'Eurobond émis et échangé centralement que la banque centrale pourrait acheter (et le temps de créer un tel lien n'est pas encore venu, voir Frankel 2012). Cela signifierait que la BCE devrait acheter des obligations des pays membres, ce qui implique de prendre des positions implicites sur la solvabilité de leurs finances individuelles. Les Allemands ont tendance à penser que l'achat par la BCE d'obligations émises par la Grèce et d'autres pays périphériques constitue un financement monétaire des gouvernements dépensiers et viole les lois en vertu desquelles la BCE a été créée. La Cour constitutionnelle allemande estime que les OMT dépasseraient le mandat de la BCE, même si le mois dernier, elle a remis temporairement la pomme de terre à la Cour de justice européenne. L'obstacle juridique n'est pas seulement un inconvénient, mais représente aussi une préoccupation économique valable avec le risque moral que les plans de sauvetage de la BCE offrent aux membres de la politique budgétaire à long terme. Ce risque moral était parmi les origines de la crise grecque en premier lieu (Frankel 2011). Heureusement, les taux d'intérêt sur la dette de la Grèce et d'autres pays périphériques ont beaucoup baissé au cours des deux dernières années. Depuis qu'il a pris la barre à la BCE, Mario Draghi a brillamment parcouru la ligne fine nécessaire pour faire ce qu'il faut pour garder la zone euro ensemble (après tout, il serait peu de points dans la préservation des principes vierges dans la zone euro si le résultat était qu'il Et l'austérité budgétaire n'allait jamais remettre les pays périphériques sur la voie de l'endettement durable). Pour le moment, il n'est pas nécessaire de soutenir les liens périphériques, surtout s'il flirterait avec inconstitutionnalité. Pourquoi la BCE devrait-elle revenir sur le marché des changes Que devrait donc acheter la BCE si elle veut élargir la base monétaire? Elle ne devrait pas acheter des titres en euros mais plutôt des titres du Trésor américain. En d'autres termes, il devrait revenir à intervenir sur le marché des changes. Voici plusieurs raisons pour lesquelles. Tout d'abord, il résout le problème de ce qu'il faut acheter sans soulever d'obstacles juridiques. Les opérations sur le marché des changes relèvent bien de la compétence de la BCE. Deuxièmement, ils ne posent pas non plus de problèmes d'aléa moral (à moins que l'on ne pense au risque moral à long terme que le privilège exorbitant d'imprimer la monnaie internationale des mondes crée pour la politique fiscale américaine). Troisièmement, les achats de dollars de la BCE contribueraient à faire baisser la valeur de change de l'euro par rapport au dollar. Ces opérations de change entre les banques centrales du G7 sont tombées en désuétude ces dernières années, en partie à cause de la théorie selon laquelle elles n'affectent pas les taux de change, sauf lorsqu'elles changent de monnaie (Fratzscher 2004, Dominguez et Frankel 1993a, 1993b). Il existe des preuves que même une intervention stérilisée peut être efficace, y compris pour l'euro (Sarno et Taylor 2001, Reitz et Taylor, Taylor 2004, Fatum et Hutchinson, 2002). Mais en tout cas, nous parlons d'un achat de dollars par la BCE qui changerait l'offre monétaire en euros. L'augmentation de l'offre d'euros diminuerait leur valeur de change. L'expansion monétaire qui déprécie la monnaie est efficace. Il est plus efficace que l'expansion monétaire, surtout lorsque, comme à l'heure actuelle, il y a très peu de marge pour pousser les taux d'intérêt à court terme beaucoup plus bas. La dépréciation de l'euro serait le meilleur médicament pour rétablir la compétitivité internationale des prix dans les pays périphériques et ramener leurs secteurs d'exportation à la santé. Bien sûr, ils dévalueraient eux-mêmes s'ils n'avaient pas abandonné leur monnaie pour l'euro dix ans avant la crise (et si ce n'était pas pour leur dette libellée en euros). La dépréciation de l'euro est la réponse. La vigueur de l'euro a fortement résisté au cours des quatre années de crise. En effet, la monnaie s'est encore appréciée lorsque la BCE a refusé d'entreprendre toute stimulation monétaire lors de sa réunion du 6 mars. L'euro pourrait se permettre de s'affaiblir sensiblement. Même les Allemands pourraient se réchauffer à l'argent facile si cela signifiait plus d'exportations plutôt que moins. Remarques finales Les banques centrales doivent et choisissent leurs politiques monétaires principalement pour servir les intérêts de leurs propres économies. Les intérêts de ceux qui vivent dans d'autres parties du monde viennent en second. Mais les propositions visant à coordonner les politiques internationales pour un bénéfice mutuel sont équitables. Raghuram Rajan, chef de la Banque de réserve de l'Inde, a récemment demandé aux banques centrales des pays industrialisés de prendre en compte les intérêts des marchés émergents en les coordonnant à l'échelle internationale. Comment l'intervention de change de la BCE at-elle lieu aux lumières de la coopération du G20 Très bien. Cette année, les marchés émergents sont préoccupés par le resserrement de la politique monétaire mondiale. Les craintes ne sont plus de relâchement monétaire comme dans les conversations sur les devises il ya trois ans. Alors que la Fed se rétracte sur ses achats de titres du Trésor américain, c'est le moment idéal pour la BCE d'intervenir et d'en acheter elle-même. Note des auteurs: Une version abrégée de cette colonne doit apparaître sous la forme d'un projet Syndicate op-ed. Références De Grauwe, Paul et Yuemei Ji (2013), implications fiscales du programme d'achat d'obligations de la BCE, VoxEU. org, 14 juin Dominguez, Kathryn et Jeffrey Frankel (1993a) Dominguez, Kathryn et Jeffrey Frankel (1993b), Does Exchange Intervention Work (Institut pour l'économie internationale, Washington, DC). Revue économique, vol.83, no.5, décembre, Fatum, Rasmus et Michael Hutchison (2002), Intervention de la BCE en matière de change et Euro: Cadre institutionnel, Nouvelles et Intervention, Open Economies Review, 2002, vol. Frankel, Jeffrey (2011), La BCE a trois erreurs dans la crise grecque et comment faire pour éviter la crise de la zone euro, VoxEU. org, 27 juin Frankel, Jeffrey (2011) De la dette souveraine à l'avenir, VoxEU. org, 16 mai Fratzscher, Marcel (2004), Stratégies de politique de change dans les économies du G3, dans C. Fred Bergsten, John Williamson, eds. Dollar Adjustment: How Far Against What (Institut pour l'économie internationale, Washington, DC). Reitz, Stefan et Mark P. Taylor (2008), Le canal de coordination de l'intervention en devises: une analyse non linéaire des microstructures, European Economic Review, vol. 52, numéro 1, janvier 5576. Sarno, Lucio et Mark P. Taylor (2001), Intervention officielle sur le marché des changes: est-elle efficace et, si oui, comment cela fonctionne-t-il? , 839-868. Taylor, Mark P. (2004), L'intervention officielle du taux de change est-elle efficace, Economica, Vol.71, numéro 281, février, 1-11